來(lái)源：朱羅紀(jì)

春節(jié)過(guò)后，房地產(chǎn)喜憂(yōu)參半，我們來(lái)整理一下，以方便繼續(xù)探討“房地產(chǎn)現(xiàn)在處在什么狀態(tài)”的問(wèn)題。

我們之前的判斷再重申一遍：

1）這一波全行業(yè)流動(dòng)性危機(jī)，已經(jīng)超過(guò)了2008，直追1992-1993大垮塌，但最終預(yù)料不會(huì)像彼時(shí)那么慘。

2）政策的走向?qū)⑹恰斑m度糾偏 有限寬松”，托底而非刺激，不能期待過(guò)高。

3）市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)“冰與火”并存，有“下落的元寶”也有“下落的飛刀”。

01

從節(jié)后披露的信息看，應(yīng)該說(shuō)我們可以非常堅(jiān)定的維持先前的判斷。

從政策方面看，意在緩解有史以來(lái)最嚴(yán)峻的房企流動(dòng)性大危機(jī)的寬松金融政策，在繼續(xù)推進(jìn)。

我在之前的分析文章中，將本輪房企流動(dòng)性大危機(jī)歸于四個(gè)因素：

a）“三道紅線”導(dǎo)致開(kāi)發(fā)商融資能力喪失，銀行抽貸雪上加霜；

b）各地預(yù)售資金過(guò)度監(jiān)管，削弱開(kāi)發(fā)商資金周轉(zhuǎn)能力；

c）房地產(chǎn)銷(xiāo)售低迷，降低開(kāi)發(fā)商回款能力；

d）行政類(lèi)管制調(diào)控（比如“限跌令”）阻礙了開(kāi)發(fā)商自救。這四個(gè)因素互為影響，比如開(kāi)發(fā)商爆雷了，銀行會(huì)迅速抽貸，各地為自保進(jìn)一步強(qiáng)化預(yù)售資金監(jiān)管，從而加劇開(kāi)發(fā)商倒下，華夏銀行對(duì)佳兆業(yè)的抽貸，以及深圳對(duì)佳兆業(yè)的監(jiān)管，便是明證。

另一點(diǎn)，上述四個(gè)原因里面有三個(gè)都與政策直接相關(guān)，所以，求解方案也要直接向上述關(guān)聯(lián)政策來(lái)尋。

近來(lái)這些政策在快速邊際寬松，一是并購(gòu)貸款不計(jì)入三道紅線推動(dòng)了“國(guó)家隊(duì)”開(kāi)始籌備資金，像華潤(rùn)置地與招商銀行聯(lián)手成立了200億的并購(gòu)基金，是一個(gè)實(shí)質(zhì)性的信號(hào)。

二是資管公司開(kāi)始被要求直接參與出險(xiǎn)房企的重組紓困工作。三是貨幣政策出現(xiàn)了實(shí)質(zhì)性寬松，存準(zhǔn)、利率都雙雙下調(diào)，金融機(jī)構(gòu)也被要求不可以隨意抽貸。四是，各地的調(diào)控政策開(kāi)始松動(dòng)，比如惠州大亞灣開(kāi)始在探討松動(dòng)。最重要的消息在昨天，預(yù)售資金監(jiān)管政策正在全國(guó)統(tǒng)一化，會(huì)在滿(mǎn)足樓盤(pán)交付的基礎(chǔ)上允許開(kāi)發(fā)商按比例提取，此舉將能釋放開(kāi)發(fā)商相當(dāng)部分的“受限資金”。

這些近來(lái)的政策變化，對(duì)于房企而言都構(gòu)成了非常正面的利好。具體有多大，暫時(shí)先不談，但這些信號(hào)我認(rèn)為最關(guān)鍵、最關(guān)鍵的一點(diǎn)，是它再次確認(rèn)了一個(gè)近于常識(shí)的基本事實(shí)：

中國(guó)無(wú)力承受房地產(chǎn)行業(yè)硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)。

這是一個(gè)底盤(pán)思維，這樣的底盤(pán)思維可以讓我們對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的現(xiàn)狀不消那么悲觀。但回到去年嚴(yán)打教培的時(shí)候，這樣的看法顯然并不占優(yōu)，彼時(shí)有不少童鞋質(zhì)疑我：他們認(rèn)為既然教培能夠“錘死”，房地產(chǎn)為什么不可以，我當(dāng)時(shí)已經(jīng)解釋了為什么。形勢(shì)比人強(qiáng)，不在個(gè)人意志。討論到底是誰(shuí)“誰(shuí)綁架誰(shuí)”這樣的問(wèn)題，是非常沒(méi)有意義的。討論經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，最重要關(guān)心的還是成本與收益，實(shí)現(xiàn)同樣的結(jié)果，不意味著非得使用激進(jìn)的手段，漸進(jìn)式的手段往往代價(jià)更低。

第二個(gè)釋放出的信號(hào)是，這是房地產(chǎn)政策“糾偏”的開(kāi)始。我之前舉了“運(yùn)動(dòng)式減碳”的例子，房地產(chǎn)現(xiàn)在也是一樣。

02

基于我們的“國(guó)情”認(rèn)識(shí)，多數(shù)人對(duì)房地產(chǎn)的認(rèn)知都是“政策市”，政策放寬人就很容易亢奮。但如果你放眼于行業(yè)和市場(chǎng)的反應(yīng)來(lái)看，對(duì)于政策的期待，就需要謹(jǐn)慎一些。

主要表現(xiàn)在三點(diǎn)。

一是，政策傳導(dǎo)可能會(huì)存在“腸梗阻”。從目前看，政策寬松是“亦步亦趨”式的，也許是監(jiān)管層害怕給到公眾要重新刺激“夜壺”的聯(lián)想，針對(duì)房企的寬松顯得左顧右盼，小心翼翼，口惠而實(shí)不至。盡管政策上一直喊話，防止信貸坍塌，但是落地下來(lái)，可能存在著障礙。一個(gè)障礙是金融機(jī)構(gòu)的意愿，愿不愿意把貸款放給開(kāi)發(fā)商。第二個(gè)障礙是國(guó)家隊(duì)，愿不愿意果斷接盤(pán)出險(xiǎn)資產(chǎn)。第三個(gè)障礙是地方政府的意愿，愿不愿意擔(dān)責(zé)不去一刀切的監(jiān)管預(yù)售資金。這三個(gè)關(guān)鍵管道現(xiàn)在看來(lái)都處在初期，還需要時(shí)間觀察。尤其是要地方政府“放松”對(duì)預(yù)售資金的監(jiān)管，必須要解決問(wèn)責(zé)的問(wèn)題。

二是，市場(chǎng)終端銷(xiāo)售還沒(méi)有起色。上面列舉的四個(gè)原因，市場(chǎng)交投低迷是很關(guān)鍵的其中之一。從克爾瑞1月份數(shù)據(jù)看，是比較難看的。1月百?gòu)?qiáng)房企銷(xiāo)售操盤(pán)金額為5256億元，單月業(yè)績(jī)規(guī)模同比降低39.6%，較2021年月均水平降低43%。1月份的社融數(shù)據(jù)雖然整體超預(yù)期，但是在展現(xiàn)房地產(chǎn)景氣度的居民中長(zhǎng)期貸款這個(gè)數(shù)據(jù)上，比去年同期為差。顯示貨幣政策的寬松，在房地產(chǎn)領(lǐng)域還沒(méi)有傳導(dǎo)到“寬信用”上，很多人基于信心喪失而暫緩了購(gòu)房腳步，尤其是往年都不錯(cuò)的“返鄉(xiāng)購(gòu)房”，今年也沒(méi)了聲響。

三是，企業(yè)的盈利水平極差，未必能夠等到政策搭救。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，至2022年1月29日，已披露年度業(yè)績(jī)預(yù)告的66家A股上市房企，30家虧損，占比約46.15%。大面積的虧損，在中國(guó)房地產(chǎn)歷史上是極為罕見(jiàn)的。這個(gè)暗示了，爆雷的房企只是冰山一角，徘徊在爆雷邊緣的房企不知道有多少。?

03

說(shuō)到這里，我們要強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，現(xiàn)在市場(chǎng)的目光都高度聚焦在出險(xiǎn)房企的處置上——比如恒大、世茂等等，反而忽視了目前沒(méi)有爆雷的上市房企。實(shí)際上，中國(guó)房企的高臺(tái)跳水是“前赴后繼”的，正榮地產(chǎn)股價(jià)今日突然崩盤(pán)——2小時(shí)暴跌8成，收盤(pán)暴跌66%，便是有力的證據(jù)。它暗示了中國(guó)房地產(chǎn)這個(gè)爆雷跳水的過(guò)程還沒(méi)有完結(jié)，依然在中繼的過(guò)程中。原因也正是上面四點(diǎn)，大家之前都是按照原來(lái)的套路玩的游戲，規(guī)則突然變化之后，幾乎沒(méi)有民營(yíng)房企可以幸免。現(xiàn)在反而是已經(jīng)爆雷的房企更安全，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)完全的暴露，而那些還沒(méi)有爆雷的高負(fù)債民營(yíng)房企，卻都可能成為下一個(gè)大雷。

所以，看今天的房地產(chǎn)市場(chǎng)，冰山之下未展現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)更重要。房子不好賣(mài)，市場(chǎng)不給融資，預(yù)售資金不能動(dòng)，那么，幾乎很少房企可以全身而退，這是我們要密切關(guān)注的。不要說(shuō)那些出險(xiǎn)的房企，就是現(xiàn)在負(fù)債低活得不錯(cuò)的房企，據(jù)我的了解，今年的各項(xiàng)支出也都大幅壓縮在2成以上，深圳也有幾家非上市房企都已經(jīng)發(fā)不出工資了。從房企的市值角度來(lái)看，過(guò)去半年一直到現(xiàn)在，實(shí)質(zhì)上都是中國(guó)房企的“明斯基時(shí)刻”——市值完全崩潰，類(lèi)似世茂集團(tuán)、中國(guó)恒大，市值蒸發(fā)都高達(dá)9成，游戲已經(jīng)完全不能玩了。

我想，這整個(gè)一季度乃至上半年都將是：一方面是政策寬松帶來(lái)的情緒回溫，一方面是出險(xiǎn)房企大額資產(chǎn)并購(gòu)帶來(lái)的市場(chǎng)興奮，但同時(shí)，也可能會(huì)不斷有房企繼續(xù)表演令人恐懼的高臺(tái)跳水。